申万宏源基于收入分配的格局分析股物业

申万宏源：基于GDP收入分配的格局分析 A股ROE具备维持高位的基础 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

主要内容：

理想状态下，企业盈利水平取决于企业原有的盈利水平和企业的盈利增速这两个因素，其中，企业盈利增速又取决于当年的GDP增速以及企业盈利在GDP中的占比。在GDP增速进入低波动的新常态下，企业盈利增速能否提升关键取决于企业盈利在GDP中的占比能否提升，因此把握好企业盈利在GDP中的占比趋势无疑对把握企业盈利能力趋势具有非常重要的意义。

自2011年以来，劳动者报酬占GDP比例不断上升，生产税净额占GDP比例在2013年达到历史顶峰后便开始下行，企业营业盈余占GDP比例则不断下降。这表明年企业盈利增速下行不仅有GDP增速下滑的原因，也有收入分配占比下滑的原因。截至2015年底，企业盈余、劳动者报酬、生产税净额和固定资产折旧在GDP份额中的占比分别为24.1%、47.9%、14.9%和13.2%。

2016年尤其是2017年以来，各部门收入分配格局生变，主要表现在之前一路下行的企业利润份额占比开始拐头往上，而减税让利政策大背景下，政府收入占比则趋势性下行。劳动者报酬和固定资产折旧2016年则虽延续了前几年的上升趋势，但2017年上半年劳动者报酬和固定资产折旧份额占比则也开始下行。

“如果巴马发展到了到处都是人 企业利润占比有望继续提升，未来企业盈利能力中枢维持高位概率大。为了大致把握企业盈利份额占比未来趋势，我们对收入法下的劳动者报酬、生产税净额和固定资产折旧等几个分项进行了逐项分拆。

（1）2016年开始名义GDP增速重新超过居民收入增速，劳动者报酬份额占比有望重新下行。居民收入增速明显慢于名义GDP增速背景下，年劳动者报酬在收入份额中的占比总体呈下降趋势。年，名义GDP增速回落速度快于居民收入增速，导致年期间劳动者报酬占比不断提升。进入2016年尤其是2017年以后，随着名义GDP增速大幅拐头往上，我们看到居民收入增速再次落后于名义GDP增速，劳动者报酬有望重新下行。

（2）折旧增速一般同步或者略微滞后固定资产同比增速的拐点。虽然2016年以来企业盈利普遍出现了大幅好转，但很多传统行业产能投放均受政府行政控制，2016和2107年上半年企业固定资产增速均加速回落，同时参考申万宏观的经济和政策都不支持大的投资周期卷土重来的分析，以及目前在建工程转成固定资产压力并不大的现状，我们认为固定资产折旧占比未来回落有空间。

（3）政府减税降费让利于民，生产税净额占比继续回落概率大。

综合以上分析，我们认为未来一段时间内企业利润份额占比有望延续2016年以来的筑底反弹趋势，在GDP进入低波动的新常态背景下，企业利润份额持续提升使得未来企业盈利能力中枢维持高位将是大概率事件，我们对未来一段时间的企业盈利不悲观。